Alarma en Occidente: Tasas de interés negativas (por Juan Mendoza)

En las últimas semanas lo imposible ha sucedido: Las tasas de interés se han tornado negativas en Europa! Y no estamos hablando de las tasas reales de interés, es decir aquellas ajustadas por la inflación, sino de las tasas nominales de interés. En efecto, los bonos emitidos por los gobiernos de Alemania, Austria, Dinamarca, Finlandia, Francia, Holanda, Suiza y Suecia se venden hoy a un precio mayor que su valor nominal. Ello quiere decir que los inversionistas que compran estos bonos recibirán menos francos o euros o coronas por ellos de los que pagan. Y los tipos de interés negativos se han extendido también a los bonos corporativos. Las empresas suizas Nestlé y Novartis se financian hoy a interés negativo, al tiempo que muchos otros gobiernos y empresas en el viejo continente lo hacen gratis: a tasas nominales iguales a cero.

Las tasas nominales negativas son una revolución en la historia de la macroeconomía. Son equivalentes a ingresar en un agujero negro en que el conocimiento establecido es una simple conjetura. Imagine el lector una situación en que un banco lo llama para ofrecerle un crédito y pagarle por aceptarlo! Imagine además que de no aceptar el crédito, Usted tendrá que pagar por mantener depósitos en el banco. Esa situación no es una fantasía de ciencia ficción sino la que se vive hoy en Dinamarca y Suecia en que las tasas activas de interés son negativas mientras que las tasas pasivas son ligeramente negativas o cero.

Hasta hace pocas semanas, un axioma de la teoría macroeconómica era que el valor más bajo de las tasas nominales de interés era cero. La razón era sencilla: ¿Qué inversionista en sus cabales estaría dispuesto a invertir para recibir un retorno negativo? ¿Qué ahorrista racional mantendría depósitos bancarios por los cuales tiene que pagar en lugar de recibir interés? En efecto, hay una voluminosa literatura económica que nos dice que la política monetaria se vuelve completamente ineficaz cuando las tasas de interés se acercan a cero, pues las mismas ya no pueden reducirse más.

¿A qué se debe este extraño fenómeno de tipos negativos de interés? Tan solo el anuncio del Banco Central Europeo del masivo programa de relajamiento monetario, a inicios de año, incrementó la demanda por bonos y debilitó al euro. En el caso de los países más solventes el consiguiente aumento en el precio de los bonos llevó el rendimiento de los mismos a terreno negativo. Además, la expectativa de un euro débil forzó a algunos países, como Suiza, a reducir las tasas de interés por debajo de cero para evitar una apreciación excesiva de sus monedas (y combatir, de esta forma, una abrupta perdida de competitividad). En efecto, en países como Dinamarca, Suiza y Suecia han sido los propios bancos centrales los que han fijado tasas de política monetaria negativas. Así, por ejemplo, la tasa de interés del Banco Central de Dinamarca es igual a menos 0.75%. Recordemos, además, que el Banco Central Europeo redujo las tasas de remuneración del encaje bancario a terreno negativo en junio del  año pasado.

Todos estos bancos centrales han tomado las desesperadas medidas de relajamiento monetario de dimensiones pantagruélicas y de tipos de intereses negativos para enfrentar el fantasma de la deflación que amenaza la endeble recuperación europea. Están siguiendo la receta del alemán Silvio Gesell, quien formuló hace más de un siglo la extraña conjetura que para evitar la deflación había que fijar tasas negativas de interés, pues ello estimulaba a las personas a mover su dinero en la economía en lugar de mantenerlo inactivo en los bancos. Durante décadas la conjetura de Gesell fue conocida como un ejemplo de una propuesta extravagante sin ninguna posibilidad de aplicación práctica alguna. Los sucesos de las recientes semanas, más bien, reivindican a Gesell como un visionario.

Es precisamente la expectativa de la deflación lo que explica por qué tantos inversionistas están dispuestos a financiar a gobiernos y empresas a tipos de interés negativos. Si los precios futuros son menores, el valor real de los bonos también será mayor. Y es la deflación el enemigo que se asoma en el horizonte económico de Europa pues, de materializarse, supondrá un círculo vicioso de mayor deuda en términos reales y estancamiento, como en el caso del Japón después del colapso financiero de inicios de los noventa. Y, por supuesto, la deflación en Europa sería una muy mala noticia para países como el nuestro pues debilitaría la demanda mundial por nuestros productos de exportación.

Es un misterio si la política monetaria de intereses negativos, unida a la de relajamiento monetario, será efectiva en el viejo continente. Asimismo, será fascinante observar la evolución de la macroeconomía una vez que los economistas seamos capaces de entender lo que está pasando.

Juan Mendoza, 28 de febrero de 2015.