La crisis financiera de los Estados Unidos (parte 4)

En la entrega anterior analizamos el significado de un cliente de alto riesgo o subprime. Ahora veamos cómo su crecimiento se facilitó con la revolución tecnológica asociada al procesamiento y transmisión de la información.  En la década de los noventa los avances en la tecnología de la información unidos a una serie de innovaciones financieras, dieron lugar a la proliferación de una serie de productos financieros de alta complejidad; con ellos floreció el proceso de titulización. Las entidades financieras, que otorgaban el préstamo hipotecario, podían venderlo a otras instituciones como los bancos de inversión, quienes las unían con otras hipotecas y formaban un pool de hipotecas que era vendido a inversionistas de cualquier parte del mundo. Internet y la transmisión en tiempo real de la información, facilitaron el auge de la titulización.

Uno de los problemas de estas operaciones de ingeniería financiera fue la valorización de los instrumentos financieros. Cada pool de hipotecas contenía hipotecas de todo tipo y era vendido y revendido varias veces, con lo cual la opacidad impedía conocer el valor de lo que tenía el otro, dado que nadie sabía quiénes tenían los títulos que contenían las hipotecas de alto riesgo, que eran aquellas caracterizadas por incumplimientos, atrasos de pagos y embargos. Con ello quedaba afectada la confianza, elemento central del funcionamiento del sistema financiero.  

El segmento de hipotecas de alto riesgo creció mientras el precio de las viviendas subía; existió una correlación entre ambas: mientras las viviendas aumentaban de precio, los préstamos al segmento subprime también lo hacían; los prestamistas, o transferían el riesgo a través del mencionado  proceso de titulización  o embargaban el inmueble en caso de incumplimiento de pagos y, como la situación estaba caracterizada por un boom inmobiliario, lo revendían a un precio más alto. Las familias aumentaban sus niveles de endeudamiento y por la naturaleza del cliente, dependían del valor del único activo que tenían, la vivienda, que perdió valor al disminuir su precio; las entidades financieras también estaban sobreendeudadas, pues obtenían los fondos para prestar del mercado de capitales y del mercado de dinero.  En 1949 la deuda hipotecaria equivalía al 20% del ingreso familiar, para luego aumentar a 46% en 1979 y a 73% en 2001. La deuda total de las familias, como proporción del ingreso familiar aumentó de 103% en el año 2000 a 139% en 2007.  Dicho de otro modo, las familias no solo no ahorraban, sino que estaban sobre endeudadas. Cerca del 80% del mismo había tenido como destino un crédito hipotecario.

Cabe la pregunta, ¿qué tan importante era el segmento de hipotecas subprime? Entre los años 2005 y 2006 fueron creados (originados) préstamos hipotecarios por un total de US $ 6.1 miles de millones, de los cuales US$ 1.25 fueron hipotecas subprime, es decir, el 20.5% del total de hipotecas. Entonces, ¿cómo es que problemas en la quinta parte del segmento hipotecario generaron una crisis en el sistema financiero global? En otras palabras, ¿cómo la crisis en un segmento menor de las hipotecas generó la crisis financiera más virulenta desde la Gran Depresión? Pueden citarse diversas razones que hicieron posible lo que parecía inconcebible:

• Los préstamos subprime, así como los títulos creados con los mismos, fueron diseñados de modo que su valor era muy sensible al precio de mercado de las viviendas. Ello explica por qué el colapso de la burbuja hipotecaria estuvo asociado a los problemas de pago de las hipotecas.
• Excesivo apalancamiento, tanto de las familias al solicitar el préstamo como de las entidades financieras al obtener el dinero para prestarlo. El boom crediticio configuró una economía sobreendeudada.
• La titulización, que posibilitó que los paquetes de hipotecas fueran adquiridos por inversionistas de todo el mundo. La venta de una hipoteca por parte de un banco genera una reducción en la aversión al riesgo. 
• La titulización de los préstamos hipotecarios al segmento subprime fue realizada por el denominado shadow banking system o banca paralela o sistema bancario bajo la sombra, casi sin regulación. Ahí pertenecían los desaparecidos bancos de inversión y otras entidades financieras similares. Fue en este mercado bancario paralelo donde las hipotecas eran empaquetadas y revendidas; en el caso del mercado subprime, cerca del 80% eran financiadas por la titulización.  Los compradores eran inversionistas de todo el mundo.
• La subestimación de los riesgos asociados a las hipotecas subprime llevó al cuestionamiento de la evaluación de riesgos del resto de activos financieros. 
• La opacidad de los activos financieros determinó que nadie supiera qué contenía cada activo y quién lo tenía, lo que dificultó aún más la valoración de los instrumentos y aumentó la incertidumbre.

El problema era que todos los agentes involucrados esperaban que las viviendas siguieran subiendo de precio, como lo habían hecho en los últimos cuarenta años (con excepciones trimestrales poco relevantes). Cuando hacia el tercer trimestre de 2006 colapsó la burbuja y los precios disminuyeron, la complejidad de los instrumentos financieros generó que fuera imposible que los inversionistas supieran quiénes tenían las hipotecas de alto riesgo, justamente las de aquellos clientes que no pudieron pagar. Que los sistemas financieros son intensivos en información no es una novedad.

Fue en esas circunstancias en que explotó la crisis, que por ello está asociada al  colapso del sistema financiero. Como nadie sabía lo que el otro tenía, tanto los bancos (intermediarios financieros), como los mercados financieros (en especial el mercado de dinero) dejaron de funcionar.  Los bancos dejaron de prestarse entre sí por el temor ante la posibilidad que el otro banco no tuviera los medios para el repago. En los mercados financieros ocurrió algo similar: todos querían vender sus valores, pero nadie sabía a qué precio (1). La corrida en los mercados financieros, y el frenazo de los mercados de préstamos interbancarios, papeles comerciales y similares fueron la expresión de la crisis; fue el inicio del  credit crunch o recorte brusco y repentino del crédito. Sin crédito no funciona el sistema económico. El origen de la desconfianza fue  la circulación por las cañerías del  sistema financiero de títulos que contenían hipotecas subprime, que desde fines de 2006 habían mostrado un crecimiento cada vez mayor de los atrasos de pagos y embargos. La situación fue enfrentada a través de inyección de liquidez por parte de los bancos centrales; sin embargo el declive del precio de las viviendas continuó y con él, los problemas en el sistema financiero. La  quiebra de Lehman Brothers (15 de setiembre de 2008), otrora cuarto banco de inversión más importante de los Estados Unidos, determinó un pánico financiero global y la amplificación de la crisis a una dimensión planetaria (2).

A pesar que toda crisis es un proceso, es usual elegir un día como el representativo de inicio de la crisis: ello ocurrió el 9 de agosto de 2007, día que quedó paralizado el mercado de dinero (money market). El banco francés BNP Paribas suspendió tres fondos de inversión que habían invertido en hipotecas de alto riesgo debido a una completa evaporación de la liquidez. El anuncio llevó a la intervención del Banco Central Europeo, que inyectó 95 billones de euros al mercado bancario europeo. Un día después, en una operación coordinada, cinco bancos centrales procedieron de la misma forma, en un intento de enfrentar la sequía de liquidez (3). El objetivo era aumentar la liquidez y reestablecer la confianza. Sin embargo, la solución de fondo pasaba por una reforma del sistema financiero; en otras palabras, la inyección de liquidez generaba el tiempo para hacer las reformas para limpiar al sistema financiero y reactivar la economía. Implementar reformas en momentos de crisis es una tarea complicada.

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(1) Aunque suene paradójico, puede afirmarse que los valores no tenían valor o nadie sabía el valor de los valores. 

(2) Los bancos de inversión más importantes eran (entre paréntesis el año de su fundación): Bear Stearns (1923), Lehman Brothers (1850), Merill Lynch (1914), Goldman Sachs (1869) y Morgan Stanley (1935).

(3) Los cinco bancos centrales fueron el BCE, la Reserva Federal (FED), y los bancos de Japón, Canadá y  Australia.